TCL电子(01070.HK)：SONY家庭娱乐将助TCL在欧美展翅高翔

机构：银河证券
研究员：何伟/陆思源/刘立思/杨策

　　核心观点
　　3 月31 日，TCL 电子与索尼就家庭娱乐领域的战略合作签署最终协议，对价37.8 亿港元，超市场预期：1）索尼将成立一家新全资附属公司BraviaInc.（总部设于东京），并把家庭娱乐业务相关的销售和总部职能转移至该新公司。2）TCL 电子的直接全资附属公司TTE Corporation 将以现金认购新公司51%的股份， 并向索尼购买其马来西亚子公司SOME（负责家庭娱乐产品的制造）100%的股权。该项合作涉及的企业价值约1028 亿日元（约合51.54亿港元），TCL 电子需支付的总对价约754 亿日元（约合37.81 亿港元），对价较低，超市场预期。3）此次合作涉及的索尼家庭娱乐业务包括消费级电视（BRAVIA）、B2B 平板显示器（B2B BRAVIA）、B2B LED 显示屏、投影机以及家庭音响设备（如家庭影院系统和组合音响）等产品，范围比预期更广，2025 年末净资产约710 亿日元（约合35.6 亿港币），等效为估值1.1x PB。
　　4）未来索尼将向新公司专利/专有技术授权及品牌授权。索尼未来有退出的权力。5）合资公司预计于2027 年4 月投入运营，新公司产品预计保留“Sony”和“Bravia”品牌。6） 此外，关于索尼持有的子公司上海索广映像SSVE 公司（负责家庭娱乐产品的制造）全部或部分股权转予TCL 的事项正在协商中。
　　索尼电视业务持续衰退，合资公司盈利能力有望提升：1）索尼电视全球份额持续下滑。上世纪70-90 年代，日本彩电是全球领先者，索尼曾是日本乃至世界消费电子史上的标杆品牌，在全球高端彩电市场上占据主导地位。2000 年代，在向平板电视的转型中，索尼落后，市场份额大幅下降。欧睿数据显示，2016-2025 年，索尼在全球电视市场的零售量份额自5.3%下滑至3.4%，在日本市场的份额自13.3%下滑至10.9%。虽然索尼电视仍维持高端定位，但其在高端电视市场上的份额也正在被三星抢占。Omdia 数据，在全球1000 美元以上的高端电视市场上， 索尼的零售量份额自2020 年的19.6% 下滑至2025Q1-3 的8%。FY24/25（ 25.3.31 截止），索尼彩电业务收入规模5641.5亿日元（约合283 亿港币），同比下滑近10%，多年来处于持续衰退区间。
　　2）从利润端来看，2025 自然年，索尼家庭娱乐业务除税前净利润8974 万日元（约合0.05 亿港币），较FY24/25 的162 亿日元（约合8.1 亿港元）大幅下滑，同期三星、LG 显示业务也于25H2 开始陷入亏损（ Q4 三星VD/DA 部门OPM 亏损幅度扩大至4.1%，LG MS 部门Q3-4 OPM 亏损幅度始终在4%以上）。在中国品牌凭借Mini LED 快速抢占全球市场份额，提升欧美中高端市场品牌力的背景下，日韩系品牌不具备产业集群优势和成本效率优势，盈利能力受到明显冲击。3）借鉴海信成功整合东芝彩电业务并盈利的经验， 我们预计未来TCL 与索尼的合资公司将借助TCL 的全球化规模、供应链、成本优势，重拿高端份额，合资公司盈利能力或得到明显提升；同时对于TCL 电子而言，将有助于公司收入利润增厚，并在欧美市场品牌高端化上更进一步。
　　投资建议：暂不考虑2027 年4 月起TCL 与索尼合资公司投入运营后对报表的影响，我们预计公司2026-2028 年营业收入1320/1534/1771 亿港元，同比+15.2%/+16.2%/+15.4% ； 归母净利润30/36.1/43.8 亿港元， 同比+20.1%/+20.5%/+21.2%； EPS 分别为1.19/1.43/1.74 港元； 对应PE 为10.7/8.9/7.4 倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧的风险；美国关税风险；成本快速上涨的风险。