同仁堂科技(01666.HK)：细化管理品种线 进一步加大基础研发

机构：中金公司
研究员：朱言音/夏璐/张琎

　　2025 年净利润低于我们预期
　　公司公布2025 年业绩：收入64.84 亿元，同比-10.7%；归母净利润3.96 亿元，对应每股盈利0.31 元，同比-24.1%，净利润低于我们预期，主要由于公司部分子公司处于业务调整期。
　　发展趋势
　　2025 年，公司大品种战略持续推进。2025 年，销售额超过亿元的产品九个。2025 年主导产品中，六味地黄丸系列销售额同比+20.70%、西黄丸系列销售额同比+19.02%、牛黄解毒系列销售额同比+12.45%。感冒清热颗粒系列及生脉饮口服液系列收入同比有所下降。2025 年，公司细化管理「大品种、中线品种、御药品种、国药精品、阿胶、儿药」六大品种线。
　　子公司同仁堂国药受产品渠道调整影响。2025 年，子公司同仁堂国药收入同比-5.8%至13.9 亿元人民币；归母净利润3.6 亿元人民币，同比-20.33%，主要由于香港渠道调整以及毛利率下降。截至2026 年3 月，同仁堂国药在全球的零售终端总数达到76 家，其中海外零售终端达到48 家（新增了1 家）。公司积极布局海外中医药市场，持续为全球消费者提供优质的中药和中医服务，海外业务实现稳中有进。
　　公司加大产品研发力度。2025 年，中药创新药芪参颗粒Ⅱ期临床试验已顺利完成首例患者入组。公司稳步推进永盛合阿胶、金匮肾气丸、感冒清热颗粒、麻仁润肠软胶囊等品种的二次开发的临床研究。此外根据公告，公司针对加味逍遥丸、京制牛黄解毒片等品种的药效物质基础及作用机制研究取得了关键进展。
　　盈利预测与估值
　　考虑到子公司核心产品渠道调整以及费用新增，我们下调2026 年净利润20%至4.5 亿元，引入2027 年净利润5.1 亿元。考虑公司积极做营销改革推进大品种战略助于长期发展，我们维持公司跑赢行业评级，考虑到盈利预测下调，下调目标价12.7%至5.5 港币，对应2026 年/2027 年13.9 倍/12.1 倍市盈率。当前股价对应2026年/2027 年10.0 倍/8.7 倍市盈率，离目标价有39.2%的上升空间。
　　风险
　　原材料成本上升，公司核心产品市场份额下降。