康诺亚-B(02162.HK)：司普奇拜单抗放量在即 平台价值持续验证-港股公司信息更新报告

机构：开源证券
研究员：余汝意

　　2025 年公司营收大幅增长，康悦达商业化有望持续加速，公司亏损收窄2025 年公司实现营收7.16 亿元，同比增长67.31%；扣非归母净利润-5.23 亿元，经调整年内净利润（未计股份支付开支影响）为-4.95 亿元。其中，康悦达（司普奇拜单抗）销售收入约3.15 亿元，较2024 年的0.32 亿元增长633% ；合作收入为4.02 亿元。凭借大单品司普奇拜单抗销售快速放量，以及对外授权产品首付款确认收入，公司营收端实现快速增长。考虑合作伙伴Ouro Medicines（公司持有15%权益）已被吉利德收购，交易完成后公司将获得约2.5 亿美金首付款，首付款到账增厚公司未来业绩，我们上调2026-2027 并新增2028 年盈利预测，预计2026-2028 年公司营收为24.58/16.24/22.24 亿元（原预计10.10/16.20 亿元），当前股价对应PS 为7.4/11.2/8.2 倍，维持“买入”评级。
　　司普奇拜单抗自免适应症延展性强，积极布局下一代自免双抗产品2025 年司普奇拜单抗销售收入约3.15 亿元。自2026 年1 月起，司普奇拜单抗已上市的所有适应症及西林瓶和预充式自动注射笔两种包装均已纳入中国国家医保药品目录，这将明显提升其可负担性和可及性。同时，司普奇拜单抗有望持续拓展结节性痒疹、中重度哮喘及COPD 等多种II 型免疫性疾病，大单品潜力正持续释放。公司也在积极布局下一代自免双抗产品。CM512（TSLP/IL-13 双抗）具有低免疫原性与长半衰期等诸多优势，有望探索更长给药间隔并降低给药频率，国内针对多个自免适应症已进入II 期临床，美国哮喘适应症已进入I 期临床。
　　多款产品完成海外授权，持续开拓全球市场
　　公司多款产品完成海外授权。2025 年，CM355（CD3/CD20 双抗）和CM313（CD38单抗）的部分权益已分别授权给Prolium 和Timberlyne。2026 年，公司合作伙伴Ouro Medicines 已被吉利德收购，交易完成后公司将获得约2.5 亿美金首付款，以及最高约0.7 亿美金里程碑付款；同时，CM336/OM336 至多6.1 亿美金的里程碑付款及销售分层特许使用费由吉利德继续履行。
　　风险提示：销售不及预期、创新药临床研发失败、核心研发人员流失等。