中材国际(600970)：海外业务成增长主力 盈利结构持续优化

机构：天风证券
研究员：鲍荣富/王丹

　　业务结构转型成效显著，维持“买入”评级
　　2025 年，公司实现营业收入495.99 亿元，同比+7.5%；实现归母净利润28.62亿元，同比-4.1%；其中四季度实现收入166.01 亿元，同比+15.3%，归母净利润7.88 亿元，同比-14.6%，主要是资产及信用减值损失10.06 亿元，同比+150.3%。公司整体毛利率为18.5%，同比-1.12pct。
　　考虑到海外市场毛利率不及预期，我们调整公司 26-28 年归母净利润从33/36/-亿至 31/33/35 亿，对应PE 为 8.8、8.2、7.7 倍，维持“买入”评级。
　　订单量再创新高，定位全球化的工程技术服务与高端装备制造商2025 年，公司新签合同额712.35 亿元，同比增长12%。分地区看，境外新签合同额450.24 亿元，同比+24%，占总新签合同额的63%；境内新签合同额同比-4%，其中境内水泥工程新签合同额仅占全年总额的4%，与境内水泥关联度降低。分业务看，工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务业务新签合同额分别为427、93、170 亿元，同比15%/30%/-2%，其中高端装备制造订单量增长显著。
　　25 年营收分地区看，境外主营业务收入271.62 亿元，同比增长22%，占主营收入比重超55%（同比+6.61pct）。分业务看，工程技术服务业务营收292.09 亿元，同比+7.7%，毛利率14.3%，生产运营服务业务营收134.09亿元，同比+3.8%，毛利率22.5%，高端装备制造业务营收69.58 亿元，同比+12.0%，毛利率达20.8%，结合新签合同额，高端装备制造业务实现量利齐升，境外业主对SINOMA 装备认可度持续攀升，沙特YAMAMA 项目采用自主装备率达到 40%。
　　公司“两外”拓展显著，除了境外业务，还有外行业拓展。矿山工程方面，取得钼矿、金矿、锂矿、磷酸盐矿等多个境内外项目。矿山装备方面，成功签署摩洛哥磷酸盐原矿破碎项目，部分核心主机装备成功应用于金矿、铁矿、锂矿等。
　　减值导致业绩短期承压，但高股息具备防御价值25 年期间费率9.56%，同比-1.20pct，主要是汇兑收益导致财务费用同比-152.05%，但因减值损失的影响，最终归母净利率5.8%，同比-0.70pct。经营性现金流净额为17.83 亿元，同比-22.14%。资产负债率60.24%，同比-1.0pct。2025 年拟派发现金分红12.58 亿元，分红率约44%，同比+4.2pct。
　　按照公司25 年分红对应2026 年3 月27 日收盘价市值计算，股息率为 4.8%。
　　风险提示：海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险等