奕瑞科技(688301)：2025年业绩创新高 看好AI应用浪潮下硅基OLED背板放量

机构：中泰证券
研究员：王可/郑雅梦

　　报告摘要
　　事件：公司发布2025 年年报，2025 年公司实现营业收入22.51 亿元，同比增长22.90%，实现归母净利润6.50 亿元，同比增长39.73%，实现扣非归母净利润6.19亿元，同比增长41.05%；2025 年第四季度，公司实现营业收入7.02 亿元，同比增长47.66%；实现归母净利润1.79 亿元，同比增长139.17%；实现扣非归母净利润1.79 亿元，同比增长238.20%；超市场预期。
　　2025Q4 收入高增，业绩迅速修复。
　　（1）成长性分析：2025Q4 收入高速增长并创历史新高，主要是因为①国内医疗设备以旧换新政策支持下，下游需求回暖，医疗影像业务进一步加速增长，②公司与全球头部齿科设备商开启稳定合作，成为韩国齿科CBCT 市场探测器主要供应商之一，③宁德等锂电池厂商进一步扩产，芯片封装检测渗透率提升，锂电、pcb 等工业检测需求高速增长，④公司在高压发生器、组合式射线源等新核心部件及解决方案方面取得显著增长，⑤硅基OLED 背板量产，开始贡献收入。2025Q4，归母净利润同比增长139.17%，我们判断是因为规模优势下，公司费用率控制得当。我们预计，2026 年行业景气度趋势上行，公司全球市占率有望进一步提升，伴随AI 应用浪潮下硅基OLED背板放量，公司收入业绩有望保持快速增长。
　　（2）盈利能力分析：2025 年，公司销售毛利率为51.36%，同比增长1.25pct，规模优势下公司毛利率企稳回升；销售净利率为28.09%，同比增长3.50pct，主要是因为销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为3.87%、5.62%、0.76%，同比分别+0.07pct、-1.94pct、+1.00pct，并且公司不断强化应收账款回收全周期管控， 坏账准备计提减少，此外公司处置金融资产也取得了较好的投资收益。
　　（3）营运能力及经营现金流分析：2025 年，公司存货周转天数为266.43 天，同比下降44.85 天，存货管控增强；公司应收账款周转天数为117.67 天，同比下降15.38天，公司营运能力改善明显；公司经营性现金流快速修复，经营活动产生的现金流量净额为13.02 亿元，同比增长261.19%，主要是因为收到客户支付履约保金，以及销售回款增加。
　　（4）保持高位研发投入。公司继续坚持以新产品、新技术为中心的知识产权布局，2025 年公司研发费用为3.40 亿元，同比增长9.52%，占营业收入比重为15.09%。
　　公司研发成果丰富，2025 年新增各类型知识产权申请46 项，其中发明专利申请28项（以专利公开日期为准）；新增各种IP 登记或授权93 项（以获得证书日为准），其中发明专利授权33 项。截至2025 年底，公司累计获得各种IP 登记或授权共计618项，其中发明专利214 项。
　　公司持续深耕数字化X 线核心部件及综合解决方案。
　　（1）随着X 线技术的进步、下游应用场景的不断拓展以及X 射线影像设备的市场渗透率持续加深，全球X 线影像设备市场保持着快速、稳定增长。医疗领域，根据灼识咨询数据显示，全球医疗X 线影像设备市场规模（除CBCT）已从2015 年的217.6 亿美元增加到2020 年的287.1 亿美元，年复合增长率为5.70%，预计到2030 年，市场规模将达到476.1 亿美元，2021 年至2030 年的年复合增长率为4.79%。工业领域，据QY Research 数据显示，2023 年全球工业X 射线检测系统市场规模为12.8 亿美元，预计到2030 年将达到17.1 亿美元，2023-2030 年间年均复合增长率为4.26%。X 线影像设备主要包含数字化X 线探测器、高压发生器、球管三大核心部件，成本占比超过70%。
　　（2）数字化X 线探测器：根据弗若斯特沙利文数据，全球数字化X 线探测器行业以　　销售额计算的市场规模已从2017 年的18.1 亿美元增长至2021 年的22.8 亿美元，年复合增长率为6.0%；预计到2030 年将达到50.3 亿美元，2022 年至2030 年的年复合增长率为9.3%。2021 年公司数字化X 线探测器全球市场占有率为16.46%，2024 年公司全球市场占有率达到了19.83%，在全球范围内处于领先地位。2025 年，公司探测器收入达17.15 亿元，同比增长15.03%，毛利率为59.38%，同比增加2.73pct。
　　（3）球管和高压发生器：根据Research and Markets 数据，2023 年全球球管行业市场规模为42.6 亿美元，预计到2030 年，市场规模将达到95.3 亿美元，2023 年至2030年的年复合增长率为12.18%。根据弗若斯特沙利文数据，全球高压发生器行业的市场规模按销售额计已从2017 年的6.5 亿美元增长到2021 年的7.9 亿美元，年复合增长率为4.9%，预计到2030 年，市场规模将达到13.0 亿美元，2022 年至2030 年的年复合增长率为6.3%。2025 年，公司其他核心部件收入为1.70 亿元，同比增长34.75%，毛利率为12.51%，同比减少0.81pct。
　　（4）综合解决方案：2025 年，公司综合解决方案收入为1.91 亿元，同比增长97.61%，毛利率为43.62%，同比增加5.35pct。
　　基于深厚技术积淀，公司新增硅基OLED 背板业务。
　　（1）硅基OLED 微显示屏凭借高分辨率、高对比度、广视场角、低能耗等诸多性能优势以及良好的可量产性已逐渐成为AI 眼镜、VR 头显、无人机FPV 等智能终端设备的主要显示方案。根据弗若斯特沙利文报告，全球硅基OLED 微显示屏销售额由2020 年的3.9 亿元人民币增长至2024 年的12.7 亿元人民币，年均复合增长率达34.3%，2025年开始预计将以107.88%的年复合增长率在2030 年达到679.3 亿元人民币。
　　（2）硅基微显示背板为硅基OLED 微显示屏核心生产原料，其市场空间及需求量也将随硅基OLED 微显示屏的需求增加而快速提升。从价值量角度来看，硅基微显示背板价值量约为硅基OLED 微显示屏的30%左右，并且屏幕尺寸越大、集成功能越复杂，单片晶圆产出的微显示屏数量越少，背板的价值量越高。
　　（3）微显示行业目前正处于快速增长期，全球范围内硅基OLED 微显示屏主要供应商为视涯科技和索尼。2025 年，公司硅基微显示背板收入为5,562.27 万元，毛利率为37.21%。2026 年，公司新增微显示背板业务，并开始和视涯科技及终端特定客户进行深度合作，公司预计将成为全球硅基微显示背板的核心供应商之一。
　　上调至“买入”评级。公司是国内探测器行业龙头，在产品和技术方面不断拓展突破，考虑到AI 应用浪潮下硅基OLED 背板放量，我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为8.26 亿元、10.35 亿元、12.38 亿元（2026-2027 年预测前值分别为7.93 亿元、9.63 亿元），按照2026 年3 月30 日股价，对应PE 分别为26.5、21.1、17.7 倍，上调至“买入”评级。
　　风险提示：产品价格下滑风险、新产品研发销售不顺利风险、知识产权保护及核心技术泄密风险、中美贸易摩擦风险、市场竞争风险、汇率波动风险、行业景气度不及预期风险、原材料供应风险等。