海澜之家(600398)2025年年报点评：主业稳健符合预期 新业务加速成长

机构：国泰海通证券
研究员：盛开/赵博

　　本报告导读：
　　25Q4 主品牌表现稳健，FCC 及城市奥莱新业务持续扩张，海外加速布局；展望26年，公司将加速发力电商渠道，新业态持续扩张并有望扭亏，业绩有望稳步增长。
　　投资要点：
　　投资建议：海 澜之家主品牌表现稳健，同时公司积极拓展 FCC及城市奥莱新业态，我们预计2026-2027 年公司EPS 分别为0.48/0.53 元（调整前为0.48/0.51 元），新增2028 年EPS 预测为0.59 元，考虑到公司作为大众服饰龙头的地位稳固，新业态有望成为第二增长曲线，给予2026 年高于行业平均的17 倍PE，维持目标价8.26 元，维持“增持”评级。
　　25Q4 主品牌表现稳健。25Q4 收入60.3 亿元，同比+5.8%，归母净利3.0 亿元，同比+21.0%，扣非净利3.1 亿元，同比+14.8%，业绩符合预期。其中Q4 主品牌收入同比+2.1%（Q1/Q2/Q3 分别-9.5%/-0.9%/+3.0%），保持稳健增长，毛利率+0.3pct，期内直营/加盟门店+46/-105 家，直营占比持续提升。25Q4 末存货金额同比-10%，保持健康态势。
　　FCC 及城市奥莱新业务持续扩张，海外加速布局。①FCC：截至25年末公司授权代理的adidas FCC 门店数量达 723 家，公司携手adidas 进一步扩展渗透运动细分市场，并在江阴飞马体育公园与之共同举办“体育 +”生态共建发布会，强化战略合作，26 年有望加速拓展。②城市奥莱：25 年在江苏、山东、河南等地加速布局，门店数量达到60 家，积极推动全渠道建设，中长期拓店增长空间大。③海外：扎根东南亚、辐射亚太、着眼全球，入驻阿联酋、澳大利亚首都核心商圈，截至25 年末海外门店达到147 家，25 年海外收入4.53 亿/+27.7%。
　　26Q1 流水稳健，电商持续发力，新业态稳步推进。公司加速发力电商渠道，我们预计年初至今电商流水持续高增，线下1-2 月流水稳健增长，3 月受春节后淡季影响走弱。公司持续推进FCC 及城市奥莱业务建设，优化低效店及新店选址、升级产品结构，我们预计26年新业务有望扭亏为盈，助力业绩增长。此外，25 年公司分红率为91%，未来有望延续高分红，对应26 年股息率达7%。
　　风险提示：宏观经济疲软，消费者偏好变化，分红政策大幅变化。