速腾聚创(02498.HK)：4Q25实现单季度盈利 看好26年出货量高增

机构：中金公司
研究员：李诗雯/邓学/朱镜榆/任丹霖/荆文娟

　　业绩回顾
　　25FY 收入符合我们预期
　　公司公布2025 年年报：2025 年公司实现营收19.41 亿元，同比+17.7%；实现归母净亏损1.46 亿元，同比大幅收窄，符合我们预期。4Q25 公司实现营收7.51 亿元，同比增长46.1%；首次实现单季度盈利，实现归母净利润1.06 亿元。财务关注：1）4Q25机器人业务高增，收入+427.5%达3.5 亿元；2）毛利率大幅提升，4Q25 毛利率同比+5.7pct 达28.5%，我们判断主要由于毛利率较高的机器人业务收入占比提升及结构性降本措施；3）4Q25单季度盈利，受益于收入放量、规模效应、毛利率提升。
　　发展趋势
　　ADAS：4Q25 数字化产品进入规模化交付阶段，在手订单奠定扎实的收入增长基础。2025 年ADAS 激光雷达销量为60.9 台，截至2025 年底，公司累计获得34 家车企及Tier1 的163 款车型定点。展望2026 年，我们认为公司ADAS 激光雷达销量有望在客户激光雷达配置率提升及新增客户的驱动下实现高增。根据业绩会，公司预计2026 年两家头部车企各贡献45-55 万台销量、客户W 贡献15-20 万台销量、合资品牌合计贡献20-25 万台。
　　机器人：多场景应用全面开花。2025 年机器人及其他的激光雷达销量同比+1141.8%达30.3 万台。根据业绩会，公司指引2026年该板块激光雷达出货量或达80-100 万台。在割草机器人领域，除库犸外，公司与九号旗下未岚大陆、某头部清洁机器人品牌达成独家定点；在Robotaxi 和Robotruck 领域，与百度Apollo Go、滴滴、文远知行、小马智行以及北美L4 头部厂商等合作；在无人配送领域，与新石器、九识、白犀牛、京东等达成合作；在具身机器人领域与近50 家头部客户达成合作。
　　盈利预测与估值
　　由于在手订单充沛及盈利能力改善，我们上调26 年营收7%至31 亿元，归母净利润由0.33 亿元上调至1.37 亿元，首次引入27 年营收/归母净利润42 亿元/3.82 亿元。股价对应26/27 年4.7/3.5x P/S。维持跑赢行业评级，由于行业估值中枢下移，维持47.0 港币目标价，对应26/27 年6.6/4.8x P/S 及38%上行空间。
　　风险
　　激光雷达上车进度不及预期，下游终端出货不及预期，下游客户降价诉求超预期风险，竞争加剧风险。