东方甄选(01797.HK)：实现韧性增长 线上线下渠道全面发力

机构：中金公司
研究员：赵丽萍

　　1HFY26 收入略低于我们预期，经调整净利润大幅超出我们预期东方甄选公布1HFY26 业绩：总营收同比增长5.7%至23.1 亿元，略低于我们预期，经调整净利润达2.58 亿元，超出我们预期68%，主要得益于运营效率的改善。
　　发展趋势
　　实现韧性增长。1HFY26 总收入达23.1 亿元，同比增长5.7%；若剔除与辉同行直播间产生的收入，同比增长17.0%。品牌影响力逐渐彰显。自营产品GMV 占总GMV 比例提升至52.8%，同比提升15.8ppt；SKU 数量由1HFY25 的600 款增至801 款。公司管理团队得到进一步加强。孙进于2025 年12 月出任东方甄选执行总裁，其负责日常管理及落实战略部署。
　　多平台、多渠道全面发力。线上渠道方面，公司持续巩固抖音主阵地，加强矩阵号建设；同时加速自有APP 发展，期内APPGMV 贡献占比达18.5%，同比提升4.9ppt；截至2025 年11 月30 日，APP 会员数达24.0 万人。展望未来，管理层于业绩会表示，公司将加强与新东方集团的协同合作，促进会员转化。线下渠道探索方面，公司依托新东方学习中心网络，已布局40 余台自动售货机并在部分城市实现盈利。
　　盈利能力得到修复。1HFY26 公司毛利率为36.4%，同比提升2.8ppt；1HFY26 公司经调整净利润2.39 亿元，对应经调整净利率为11.1%，同比提升11.2ppt。
　　盈利预测与估值
　　鉴于公司管理团队的增强及运营能力的提升，上调FY26/27 收入3.1%/4.8%至51.9 亿元/59.0 亿元；鉴于毛利率提高及运营效率提升，上调调整后归母净利润80.2%/32.1%至4.37 亿元/4.10 亿元。维持跑赢行业评级；鉴于更为乐观的盈利释放预期，我们上调目标价25%至30 港元（基于FY26P/GMV 估值；维持FY26GMV 预测不变；鉴于公司盈利能力增强，将FY26 P/GMV 倍数由2.5x 上调至2.9x，对应5.5x FY26 市销率。公司目前交易于4.9x FY26 市销率，对应12%上行空间。
　　风险
　　直播电商行业竞争加剧；自营产品不及预期。