映恩生物─B(09606.HK)：各管线研发进展顺利 26年循证证据有望持续丰富

机构：东北证券
研究员：叶菁/方心宇

　　事件：
　　2025 年12 月，公司在管线研发、资本市场取得多项进展。1）12 月3 日，DB-1324 的IND 申请获FDA 批准；2）12 月8 日，公司于ESMO ASIA2025 口头报告B7H3 ADC 新药DB-1311 在晚期妇科肿瘤中最新研究数据；3）12 月10 日，公司获纳入香港交易所科技100 指数及富时全球股票指数小盘股成份股；4）12 月18 日，DB-1310 获美国FDA 授予快速通道资格，用于HR+/HER2-乳腺癌患者，成为全球首款在此适应症上获FTD 的HER3-ADC 药物。
　　点评：
　　ADC 产品矩阵持续丰富，主要在研临床项目数据陆续读出。1）DB-1311在去势抵抗性前列腺癌、妇科肿瘤中彰显出治疗潜力。根据2025 年10月映恩研发日补充数据，52 例人群的总客观缓解率（ORR）为42.3%（含未确认缓解），DCR 为90.4%。同时根据68 例人群数据分析，6 个月rPFS率为67.7%，9 个月rPFS 率为58.0%；2）DB-1303 有望成为第二款在美国申报乳腺癌适应症的HER2-ADC，EC 适应症I/II 期数据亮眼。25Q3公司披露，产品III 期临床试验（NCT06265428）已达到PFS 主要研究终点，并计划与CDE 进行药品上市许可申请；3）DB-1310 在标准治疗失败的晚期实体瘤患者中的疗效和安全性表现优异。根据ASCO 2025 会议披露数据，在123 例疗效可评估的患者中，未经确认的客观缓解率（uORR）为31%，疾病控制率（DCR）为84%；4）DB-1305（TROP2ADC）整体竞争格局较好，有望在NSCLC、OC、CC、TNBC 等疾病领域提供新的治疗方案选择。2025 年AACR 会议上披露13 例PROC 患者可评估数据，7 例达到PR，3 例达到SD，ORR 为53.8%。
　　License-out 成果显著，商业化路径清晰。已与BioNTech、百济神州等6家全球制药企业达成多项授权合作，交易总价值超60 亿美元，其中2023年与BioNTech 的合作成为ADC 领域重磅交易。通过“自主研发+全球合作”的模式，反哺公司产品研发同时，借助合作伙伴的全球化资源加速临床开发与商业化落地。
　　盈利预测：公司拥有DITAC、DIBAC、DUPAC、DIMAC 四大自主研发的ADC 平台，形成了覆盖第三代ADC、双抗ADC、免疫调节ADC 等多元技术路线的创新体系，在肿瘤与自免领域实现多管线布局。平台的多样性已通过管线资产验证，并获得BioNTech 等跨国药企的认可。我们预计公司2025-2027 年公司营业收入分别为15.03/16.57/17.60 亿元，EPS分别为-15.45/-5.24/-3.40 元，当前市值对应PE 分别为-21 倍/-61 倍/-94倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：研发进展不及预期、业绩预测与估值不及预期等风险。