青松股份(300132)：公司业绩回暖 盈利能力提升

机构：国盛证券
研究员：王长龙/萧灵

　　公司营收、利润同步好转，盈利能力有所提升。公司在经历2021-2024 年四年的业绩调整后，业绩有所回暖，2025 年Q1-3 实现营收15.53 亿元（yoy+12.0%），归母、扣非净利润分别为1.11、0.75 亿元，分别同比+247.0%、+146.5%。2025 年Q1-3 毛利率为19.2%，同比+2.6pcts，扣非归母净利率回升至4.9%。营运状况方面，公司2025 年Q1-3 经营性现金流为1.39 亿元，同比+50.1%，营运状况良好。单季度来看，2025 单Q3 实现营业收入6.16 亿元（yoy+16.6%），归母净利润、扣非归母净利润分别为0.83、0.49 亿元，分别同比+232.5%、+106.0%，非经常性损益共0.34 亿元，其中非流动资产处置损益为0.38 亿元。2025 单Q3 毛利率为21.8%，同比+2.8pcts，主要因收入增长及产能利用率提升带来经营效率提升。费用端管控良好，2025 单Q3 公司扣非净利率为8.0%，同比大幅提升3.5pcts，盈利能力显著回升。
　　核心业务面膜品类增速显著回升，毛利率实现改善。分品类看，2025H1 公司化妆品代工业务中面膜、护肤、湿巾系列分别实现营收4.50、3.23、1.25亿元，分别同比+21%、+7%、-9%，核心业务面膜品类的增速显著回升，为公司业绩增长核心驱动力，此外，护肤品类实现营收稳健增长。毛利率端，2025H1 面膜、护肤、湿巾系列毛利率分别为19.0%、16.7%、13.5%，分别同比+3.7pcts、+1.9pcts、+1.2pcts，随着订单及收入增长带来产能利用率的提升、公司高附加值品类销量增长驱动产品结构优化，以及优化生产工序、提高经营效率，公司毛利率逐步实现改善。
　　盈利预测及投资建议。公司旗下诺斯贝尔作为国内龙头化妆品生产企业，凭借规模优势及持续研发投入，具备更强的抗风险能力，此外随着公司持续推进降本增效举措，有望逐步迎来业绩拐点。综合考虑到市场竞争以及公司财报表现， 我们调整公司预测2025-2027 年营收分别为21.7/24.4/26.8 亿元，分别同比+12.0%/+12.3%/+9.9%；归母净利润分别为1.37/1.58/2.01 亿元，分别同比+150.7%/+15.3%/+27.0%。目前市值对应2026 年PE 为26 倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：上游材料价格波动风险，订单拓展不及预期风险，竞争格局加剧风险。