上美股份(02145.HK)：从韩束到多点开花 领先国货集团迈向新征程

机构：东北证券
研究员：李森蔓/杜磊

　　上美股份：深耕美 妆二十余载，打造国货领先美妆集团。公司历史可追溯到2002 年，公司创始人吕义雄先生开始在上海从事化妆品行业，随后在2003 年创立第一个自主品牌—韩束，此后陆续创立一叶子、红色小象、极方、一页、安敏优等品牌。目前公司正筹备打造高端抗衰护肤品牌TAZU、母婴护理品牌面包超人、彩妆品牌NAN beauty，持续完善品牌及产品矩阵，延续集团稳健增长势能。
　　多品类+多渠道+多品牌，迈向集团发展新阶段。公司2023 年业绩的陡然提升离不开对抖音短剧的敏锐发掘，一方面可以看出公司深耕市场历练出了灵活的战略调整能力和对市场的深刻理解，同时也奠定了公司在美妆行业的领先优势。公司将进一步突破品牌及集团的天花板，韩束产品类型由套装向大单品延展，渠道由抖音向天猫等布局，目前X 肽及次抛大单品表现优异，天猫渠道已逐步起量；此外公司加紧子品牌打造，依托自身研发优势和营销优势，为子品牌充分赋能，接力推动集团业绩再上台阶。长远来看，公司战略规划清晰，计划通过2+2+2 品牌战略支撑未来3 年的发展，以及2+2+2+N 品牌矩阵支持未来5-10 年的发展。
　　核心优势：研发及营销相辅相成，构建研产销闭环。1）研发：公司2003年开启自主研发之路，先后在上海及海外建设两大科研中心，并引入全球知名日化企业的研发专家组成科学家委员会，协同推动研发成果的不断落地。目前公司拥有四大核心专利成分：环六肽-9、活肤因、E-AGSE和青蒿油AN+，为产品优异的使用效果奠定成分基础。2）营销：公司抖音渠道快速起量，不仅是恰好踩中短剧风口，而是在风口之前，就已经具备敏锐的洞察力、高效的运营能力以及灵活的调整能力，均得益于公司深耕美妆市场所积累的充足经验和构建出的完善营销体系。目前线上流量成本高企，公司灵活调整策略，通过丰富自播矩阵，加大小红书种草，为单品和品牌积累良好口碑，并进一步引导人群至天猫等平台，沉淀有消费力的客群，实现人群的不断破圈。
　　投资建议：公司旗下品牌矩阵完备，主品牌韩束已积累强大品牌势能，通过大单品扩张及渠道拓展有望实现稳步增长，子品牌依托公司长期沉淀的技术优势及营销体系有望逐步起量。预计公司2025-2027 年营业收入为84.90 亿/102.89 亿/123.07 亿，归母净利润为10.04 亿/12.50 亿/15.20亿 ，对应PE 为24 倍/19 倍/16 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：消费不及预期；市场竞争加剧；子品牌表现不及预期；新品表现不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。