兖矿能源(1171.HK)：煤炭价格触底 Q1业绩符合预期

2025-04-29 00:05

机构：第一上海
研究员：邹瀚逸/陈晓霞

　　24 年净利润下降，25Q1 符合预期：公司24 年实现收入1391 亿元，同比-7%；归母净利润144 亿元，同比-28%；扣非后归母净利润为139 元，同比-25%。25 年Q1实现收入303.1 亿元，同比-23.5%；归母净利润为27 亿元，同比-28%，公司Q1净利润下降要是因为市场煤价下跌造成，Q1 秦皇岛5500K 煤炭市场均价为731 元/吨，同比-20%，公司业绩符合市场预期。
　　煤炭价格触底，煤炭业务后续有望齐稳：公司Q1 煤炭特业务收入173 亿元，同比-11%；其中自产煤收入为166 亿元，同比-31%；自产煤成本107 亿元，同比-12%；自产煤毛利为58.8 亿元，同比-50%；毛利率为35.4%，同比-13.4pct.。公司自产煤毛利率大幅下降主要是由于煤炭价格下降所导致。产销方面：Q1 公司商品煤煤产量为3680 万吨，同比+6%。商品自产煤销售为3049 万吨，同比-2%。售价与成本方面：Q1 自产煤售价为545 元/吨，同比-19%；吨成本为362 元/吨，同比-22.7%，其中自产煤吨成本为353 元/吨，同比-28.7%。进入4 月底市场煤价跌至670 元/吨后，跌幅收窄煤价触底，预计后续随迎峰度夏到来，火电需求将增加，煤炭市场价格有望反弹上涨。公司全年商品煤产量预计达到1.56 亿吨。
　　成本下降，煤化工盈利提升：Q1 煤化工业务表现良好，有效对冲煤价下跌影响，实现收入63 亿元，同比+1%；毛利为14.6 亿元，同比+38%；毛利率为23%，同比+6.4 百分点。毛利率提高主要得益于煤炭作为原材料较上年有较大的下降,单吨成本为2398 元/吨，同比-13%；销售价格为3121 元/吨，同比-6%；产销方面，公司Q1 产量为241 万吨，同比+12%；销量为202 万吨，同比+7%。板块整体盈利能力持续向好，预计Q1 煤化工业务盈利超5 亿元。预计公司全年煤化工产品产量将增加至900 亿吨，盈利能力随着产量提升以及煤价稳定持续提高。
　　收购西北矿业，为公司带来增量：煤公司拟以现金140.66 亿元收购母公司山能集团子公司西北矿业51%的股权。其中以47 亿购买西北矿业26%的股权，剩余93.18 亿再以增资扩股方式，使得公司在增资后持股比例上升至51%。西北矿业目前拥有12 座矿井及2 个探矿权，其中10 座在产，核定年产能为3605 万吨，主要分布在陕西、甘肃、内蒙、山西。2 座在建矿井预计将在27-29 年间投产，核定产能为1000 万吨，2 项探矿权总核定产能为1500 万吨，也在办理采矿权手续。并且西北矿业承诺25-27 年累计归母净利润不低于71.22 亿元。若收购完成，预计西北矿业25 年产量将达到3000 万吨，为兖矿贡献净利润10 亿元。
　　目标价10 港元，评级买入：预计未来三年煤价将保持平稳，公司利润将由于煤炭和煤化工的产量增长而增长。因此调整2025/2026/2027 年归母净利润分别为116.7/ 131.5/146.3 亿元。估值方面，对应公司25 年净利润参考行业平均8 倍PE，给与公司买入评级，目标价为10 港元，较目前股价有25%的涨幅。