海吉亚医疗(6078.HK)：全年业绩符合预期 加速全国肿瘤业务布局

机构：中信建投证券
研究员：贺菊颖/王在存

核心观点
公司发布2022 年度业绩公告，经调整净利润符合预期。公司发挥肿瘤核心业务优势，积极拓展诊疗项目、丰富治疗手段、提升管理效率，2022 年旗下并购医院和自建医院均实现较好发展。公司注重肿瘤学科建设、人才引进和培养，未来将持续加速肿瘤业务全国布局，自建医院与并购医院双管齐下，有望实现业绩的长期稳定增长。
事件
2023 年3 月20 日，公司发布2022 年度业绩公告，2022 年公司实现营业收入31.96 亿元，同比增长38.0%；经调整净利润6.07 亿元，同比增长34.7%；净利润4.82 亿元，同比增长6.3%；经营性现金流净额6.85 亿元，同比增长60.8%。EPS 为0.77 元。
简评
2022 年公司经调整净利润符合预期
2022 年公司实现经调整净利润6.07 亿元，同比增长34.7%，符合我们的预期。2022 年公司利润调整项目包括股份支付薪酬开支3809 万元（同比+3133 万元）、收购医院资产评估增值所产生的折旧与摊销978 万元（同比+302 万元）以及汇兑净亏损7727万元（同比新增）。
医院业务毛利率稳中有升，肿瘤相关业务收入占比45%2022 年公司整体毛利率为32.2%，下滑0.5 个百分点，主要是由于股份支付薪酬开支2164 万元、收购医院资产评估增值所产生的折旧与摊销开支426 万元以及参与抗疫工作额外增加的成本。分业务来看，2022 年公司实现医院业务收入30.27 亿元，同比+40.8%，实现其他业务收入（包括第三方放疗业务和医院托管业务）1.68 亿元。医院业务是公司的核心业务，2022 年毛利率同比增加0.6 个百分点至31.7%。公司自建的山东聊城海吉亚医院于2022 年4 月投用，在新开业医院初期存在一定经营亏损的影响下，公司医院业务毛利率稳中有升，表明公司旗下其他医院经营良好。2022 年公司实现肿瘤相关业务收入14.38 亿元，收入占 比45%，同比降低2. 5 个百分点，预计与苏州永鼎、贺州广济医院中的肿瘤收入相对较低等因素有关。预计2023年随着苏州永鼎医院和贺州广济医院放疗设备投入使用，以及重庆海吉亚二期的投用，肿瘤相关收入占比将会有所回升。
公司各项费率维持稳定，经营性现金流净额保持快速增长2022 年公司销售费用率0.81%，同比下降0.09 个百分点；管理费用率9.26%，同比下降0.6 个百分点，公司旗下医院收入保持较快增长，摊薄了前期因收购苏州永鼎、贺州广济医院带来的管理人员扩张成本，以及公司股权激励费用增加、防疫支出的影响；财务费用率为1.27%，同比提升0.27 个百分点，主要是2021 年并购医院借款带来的银行利息开支增加。2022 年公司经营性现金流净额达到6.85 亿元，同比增加60.8%。2022 年公司资本支出为6.07 亿元，同比-9.3%。
发挥肿瘤核心业务优势，提升医院运营效能，持续加速全国布局截至2022 年底，公司旗下共有12 家以肿瘤科为核心的医院和24 个第三方放疗中心。医院业务方面，2022年实现门诊收入10.98 亿元，同比+48.1%，实现住院收入19.30 亿元，同比+37%。公司发挥肿瘤核心业务优势，积极拓展诊疗项目、丰富治疗手段、提升管理效率，2022 年旗下并购医院和自建医院均实现较好发展。并购医院提效方面，苏州永鼎、贺州广济医院的肿瘤收入分别同比提升了49.9%、59.4%。新建医院方面，在公司标准化可复制管理系统支持下，2022 年4 月正式投用的聊城海吉亚医院已于2022 年11 月实现盈亏平衡。
二期扩建与新建医院并举，加速肿瘤业务全国布局。医院二期扩建方面，重庆海吉亚二期已于2023 年2 月投入使用，新增床位1000 张；单县海吉亚二期、成武海吉亚医院二期也将陆续于今年二季度、年底前投入使用，分别新增床位500 张、350 张；此外，开远解化医院二期项目已于2022 年10 月完成土地摘牌，计划扩建床位500 张，该二期项目有望大大提升医院对肿瘤患者的收治能力，打开医院长期可持续发展空间。公司亦在有序稳步推进新建医院进程，公司规划2023 年可投用德州海吉亚医院，一期计划设置床位600–800 张；2024 年可投用无锡海吉亚医院，计划设置床位800-1000 张；2025 年可投用常州海吉亚医院，计划设置床位800-1200 张。
持续加强人才引进和培养工作，拓宽患者就医渠道注重人才引进、培养工作，加强产业间、医院间合作。截至2022 年年底，公司共有5127 名医疗专业人员，同比增加832 人。其中主任医师和副主任医师689 人，同比增加156 人。公司注重医师培养工作，2022 年共有495 名医疗专业人员升至高一级职称，年内旗下医院的医疗专业人员累计发表肿瘤学科相关论文131 篇。公司持续加强企业间、医院间的肿瘤学术交流合作，2022 年公司与恒瑞医药签署战略合作框架协议，未来有望在人才培养、学术交流、科研和药物评价等多个领域开展合作，共同促进肿瘤领域治疗水平的提升。旗下各医院持续与国际、周边的医院保持交流合作。公司注重产业间、医院间的合作，长期有望提升公司医院品牌价值。
拓宽就医渠道，提高患者满意度。公司持续推进互联网医院建设，以优化诊疗流程；对康复患者加强肿瘤健康管理及定期回访；对末期患者，推出肿瘤患者居家关怀、无陪护病房等服务。2022 年公司旗下所有医院均已实现全年无假日门诊；2022 年3 月起，苏州永鼎医院及龙岩市博爱医院陆续开设夜间门诊；2022 年8 月起，苏州永鼎医院开设早间门诊，错峰诊疗模式为群众提供更加优质便捷的诊疗服务。菏泽海吉亚医院积极与当地医疗机构共建“肿瘤医联体”，拓宽就医渠道。中长期来看，拓宽就医渠道以增加门诊量，为转化住院病人打下基础，长期有望持续提升医院口碑。
盈利预测与估值
在不考虑并购的情况下，我们预测公司2023-2025 年实现营业收入分别为40.55 亿元、51.47 亿元和62.84亿元，分别同比增长26.9%、27.0%、22.1%，归母净利润分别为7.00 亿元、9.82 亿元和12.82 亿元，分别同比增长46.9%、40.2%、30.5%，经调整净利润分别为7.88 亿元、10.17 亿元、13.14 亿元，分别同比增长30.0%、29.0%、29.2%。以2023 年3 月20 日收盘价（56.05 港元）计算，公司2023-2025 年PE 分别为44、32、24 倍，以经调整净利润计算PE 则分别为39、30、24 倍。维持“买入”评级。
风险分析
1) 新建医院、并购整合不及预期：公司持续扩大医院布局，包括新建医院、二期工程、存量医院的升级改造，若工程进度不及预期，可能会对公司未来经营造成负面影响。
2) 政策风险：国内医改政策和医院监管改革不可预测，有可能对公司业务和未来发展造成重大不利影响；公司收入中有相当一部分来自医保基金，若医保基金付款延迟，可能会影响公司经营业绩。
3) 医疗事故风险：公司及其旗下医院，或者民营医疗服务行业的负面消息，有可能损害公司或旗下医院品牌形象及声誉，并有可能会对公司业务和前景造成重大不利影响。
4) 汇率风险：公司有部分资产和负债为美元计值，包括货币资产和货币负债2190 万元、6.97 亿元，汇率变动可能会对公司净利润造成较大影响，若人民币兑美元升值/贬值5%且其他变量保持不变，2022年公司税前利润将增加/减少3370 万元，变动幅度在5%左右。