旭辉控股 ( 0884.HK) :利润率和负债率略失望,下调目标价至4.8港币,维持“增持”

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总部位于上海的民营开发商旭辉控股于周三盘后公告中期业绩,披露今年上半年营业收入和核心净利润分别同比增长64%和59%,并宣布分派中期股息同比增四成。

机构:申万宏源

评级:增持

目标价:4.8港币

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总部位于上海的民营开发商旭辉控股于周三盘后公告中期业绩,披露今年上半年营业收入和核心净利润分别同比增长64%和59%,并宣布分派中期股息同比增四成。核心净利润较我们预期超10%,但与公司此前发布的盈喜大致相仿,而在利润率和负债率方面均低于预期。我们认为这将在目前低迷市场环境中进一步负面影响投资者情绪,扩大目标估值至50%折价并下调目标价至4.8港币,维持增持评级。

在今年上半年,公司实现营业收入同比增长64%至184亿元,同期核心净利润同比增长59%至24亿元,超出我们预期约10%,但与公司此前7月末发布的盈喜大致相仿,主要是因为有较大规模的递延税项和重新计量收益。与此同时,在剔除因若干项目财务并表成为集团附属公司所带来的会计处理影响之后,公司毛利率从2017年上半年的31.6%改善至今年上半年的31.6%,同期净利率从2017年上半年的13.7%小幅下降至今年上半年的13.3%。公司每股核心净利同比增长41%至0.32元,此外,公司宣布派发中期股息为每股0.061元(同比增长40%),对应股息分派率为20%,与去年同期持平。

截止今年6月末,公司手持现金从2017年末的300亿元增长至390亿元,同期总有息负债规模从2017年末的470亿元大幅增长至710亿元,由此推动公司净负债率从2017年末的50.9%上升至72%,若将永续债计为债务,则公司净负债率从2017年末的70%上升至89%,超出我们预期的80%水平。与此同时,公司平均融资成本从2017年末的5.2%小幅上升至今年6月末的5.3%,我们预计融资成本将可能持续上升,因公司于8月初完成发行25亿元公司债,成本为5.46%。

今年上半年,公司实现合约销售金额同比增长40%至660亿元,相应合约销售面积同比增长69%至430万平米,平均销售价格则同比下降17%至15311元/平米。公司将2018年合约销售目标定为1400亿元(同比增长35%),因此,我们计算公司下半年合约销售额同比增速将达30%。

公司于今年上半年新增67个项目。并于7月新增5个项目,权益土地支出共计347亿元,新增权益建筑面积560万平米,对应平均土地成本为6276元/平米。截止今年6月末,公司总土地储备达4040万平米,权益土储面积为2110万平米,对应平均土地成本为6500元/平米,占当前销售均价比例为42%。

公司目前股价相当于5.1倍18年PE,1.2倍18年PB,净资产值折价55%。我们预计公司下半年销售逐步稳健提速,然低于预期的利润率和负债率将在目前低迷市场环境中进一步负面影响投资者情绪。我们维持公司2018-2020年每股核心净利润预测值分别为0.72元(同比增长24%)、0.92元(同比增长28%)和1.15元(同比增长25%),并维持每股净资产值为9.6港币,扩大目标估值至50%折价,并下调目标价至4.8港币(相比原目标价为5.75港币),较目前价格有12%增幅,我们维持旭辉控股增持评级。

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