雷是怎么形成的?信用违约模式全梳理

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中国债券市场违约模式分析从历年来已经发生过的违约案例来看,最终导致企业违约的因素大致分为以下几类:内部盈利现金流恶化、投资过于激进、实际控制人风险、担保人不履行担保义务、担保互保风险以及技术性违约几类。

作者:国君固收覃汉

1.中国债券市场违约模式分析

从历年来已经发生过的违约案例来看,最终导致企业违约的因素大致分为以下几类:内部盈利现金流恶化、投资过于激进、实际控制人风险、担保人不履行担保义务、担保互保风险以及技术性违约几类。

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1.1.经营低迷导致的内外部现金流收缩引发的违约

内部现金流恶化导致的信用风险占了所有违约案例当中的绝大多数,其逻辑也较为简单,盈利恶化或者变现能力恶化导致企业内部现金流收缩,进而引发外部现金流收缩,最终导致企业流动性枯竭引发信用风险。从引发企业内部现金流收缩的具体原因来看,大致可以分为三类:

1.1.1.行业景气周期向下导致企业经营持续恶化

行业低迷致使经营持续恶化多数发生在强周期性行业,例如煤炭、钢铁、石油、化工、新能源、贸易、造船等。当重资产行业出现产能过剩问题导致行业景气度快速下滑时,整个行业的利润都出出现明显的收缩,即使是行业内竞争力较强的公司也无法幸免,信用资质会出现难以避免的下滑,即使企业在行业恶化的开始还有良好的资产储备,但随着行业景气度的不断恶化,资产的变现能力和变现价值也会明显下降,盈利恶化长时间侵蚀资产负债表之后再好的企业也有陷入偿债困境的可能。而对于产能过剩行业中的中小企业则更是如此,一方面面临被去产能的政策风险,另一方面,盈利的恶化比大企业更为严重,因此往往风险暴露会更加迅速。

典型案例:超日太阳

金融危机和欧债危机成为行业转弱的导火索。超日债就是典型的行业低迷导致的行业内企业盈利状况不断恶化的典型代表。07年-08年,多晶硅价格一度上涨至400美元/公斤,但随后伴随着金融危机和欧债危机的发酵,欧洲部分国家光伏电站获取资金难度加大,政府补贴一再削减导致行业需求出现大幅下滑,多晶硅价格出现大幅下跌,一度下行至20美元/公斤之下。对于原材料和终端需求“两头在外”的国内光伏行业来说,景气度自然也出现了明显的下行。

超日经营状况伴随着行业的下行出现快速恶化。11年年报之前,超日整体业绩并未出现显著恶化,三季度净利润甚至实现了50%的同比增长,但年报业绩突然变脸,在营业收入较为正常的情况下净利润从三季度2.38亿的净利润突然跌至-0.55亿元。拆分来看,主要是利润表中的财务费用以及资产减值损失出现了明显的增长。一方面是公司非流动负债出现了快速增长,11年年底35.68亿元,而年初仅为16.65亿元;另一方面,由于欧洲经济状况恶化,11年其应收账款也出现了明显增长,同比增长接近3倍,形成了大量的坏账,导致资产减值损失大幅增长。随后伴随着行业的景气度进一步下降,12年公司营业收入开始明显下滑,然后坏账问题急需侵蚀公司的盈利,最终导致13年、14年公司开始出现了持续的亏损,13年底已经资不抵债,最后引发了债券的违约。

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1.1.2.政策突发变动引发经营状况急转直下

非周期性行业虽然受到经济周期的影响较小,但也可能出现景气度趋势性下行的情况。例如当受到政策的调控,或者因为技术的进步被淘汰时,即使是非周期性行业也可能发生长期衰退。若行业景气度难以回升,会导致相关的企业财务状况持续恶化,甚至破产,从而引发违约信用事件。

高端餐饮行业是一个典型的例子。高端餐饮本身是受经济周期影响较弱的非周期行业,但是由于国家严抓贪腐和控制“三公消费”的影响,导致行业的景气度持续低迷。行业内某些企业盈利和偿债能力急剧恶化,最终走向违约。

典型案例:湘鄂情

2012年国务院限制三公消费以来,国内酒楼业务均出现了明显的下滑,而该政策对湘鄂情的负面影响从13年开始也开始出现。11年年报显示湘鄂情净利润0.94亿元,增速同比依然达到60%,但12年开始便出现了缓慢的同比下滑,净利润同比下滑12%。13年之后,公司经营情况进一步恶化,从年报来看,公司营业收入同比下滑40%,而营业成本却同比持平,导致净利润大幅转负,13年全年净利润-5.64亿元。14年公司亏损幅度进一步加大,到14年年报时公司已经资不抵债,导致公司发行的中票在15年出现违约。

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1.1.3.失去主要客户导致经营状况恶化

企业的上下游业务集中度也是导致经营恶化风险的重要原因。如果一家公司的下游客户或者上游供应商的集中程度越高,则公司的议价能力越低,盈利能力也会明显受到影响。不仅如此,供应商和客户的集中导致供应(需求)的稳定性较低,一旦其中一家或多家出现供应不上(需求不足)的情况,就会直接影响公司正常经营,导致经营恶化。

典型案例:珠海中富

“12中富01”为中富发行的公募债于15年5月28日到期,发行人虽足额支付当期债券3115.2万元的利息,可本金却无法足额偿付,构成实质违约。公司的问题在于下游客户集中度过高,可口可乐、百事可乐和统一三家企业10年占公司总销售额的接近80%。由于饮料行业增速放缓,盈利增速下滑,导致下游企业开始向上游整合产业链,从而减少了从中富采购的产品的需求,这导致公司订单量大减。虽然公司努力开拓了其他新客户,但新增客户需求短期内难以弥补已损失订单量,因此造成公司12年开始经营状况逐年下滑,13年计提了较多的资产减值损失造成大幅亏损,企业经营状况也从此急转直下,最终导致违约的发生。

1.1.4.经营恶化引发信用风险的启发和思考

一、外部融资是国企信用风险的缓冲器,却是民企风险的加速器。在面临经营恶化的时候,民企和国企最大的区别在于外部融资的收缩速度。国企即使内部现金流恶化,但银行及外部融资支持的亿元短期依然能够支撑企业的运行,从某个角度来说外部融资缓冲了信用风险。而民企一旦出现经营风险或者流动性风险,外部融资会面临快速的收缩,进而加剧风险的产生,因此对于民企来说外部融资反而是风险的加速器。

二、民企的清偿率比国企的要高。正是由于外部融资缓冲了国企的信用风险,因此当国企真的走到违约的一步时,往往资产负债表上较好的资产也已经被消耗殆尽,并没有太多可以用来清偿的资产;而民企信用风险事发突然,出现信用风险时往往账面上资产质量仍有保障。因此从事后的角度来看,民企出现违约之后的清偿率往往比国企要高。例如的民企亚邦、宏达、雨润、蒙奈伦等等,清偿率均达到100%。另一方面,账面资产质量较好也使得债务重组的成功率更高和破产重组的清偿率更高,例如博源集团和珠海中富。而国企走到违约,大都采取破产诉讼或者债务重组等方式,若非政府全力救助,通常留下漫长的等待期和较低的回收率,例如天威集团和川煤集团等等。

三、国企的违约部分可以预测,民企的违约风险难以预测。国企往往发生在强周期性行业当中,叠加其外部融资往往延缓了公司从经营恶化到发生违约的时间,因此国企的违约出现之前往往公司或者行业已经出现了长时间的恶化,真正出现违约时,远超出市场预期的并不多。但是民企的信用风险往往具有突发性,且民企所处的行业多数也是周期性不强的中下游行业,因此事前的可预测性不强。

1.2.激进扩张和多元化导致的违约

企业的扩张和多元化战略,带来潜在收益的同时也隐藏巨大的风险。一体化和多元化是企业扩张的主要方式,一体化能够使企业实现协同效应和规模经济,降低经营成本;多元化可以使企业进入新的经营领域,寻找新的利润增长点。但是无论是哪种扩张方式,在带来潜在利益的同时,同样也隐藏着风险。激进扩张带来的直接影响即投资现金流的巨大流出,一旦原本主业的经营现金流不及预期或者新投资领域的回报率未达到要求,即可能引发内部流动性问题。而因此带来的财务情况恶化往往会影响发行人信用资质,造成外部现金流支持减少。内外现金流的同时恶化自然引发容易流动性危机,当发行人的资源和能力不足时,盲目扩张的风险往往会颠覆整个企业,最终引发债券违约。

激进扩张和多元化大致上可以分为三类。

(1)横向一体化策略,又分为横向一体化和纵向一体化。横向一体化通常表现为公司扩大现有生产规模,巩固生产地位,或者与同行业其他企业进行联合的一种策略。这种方式的风险相对最小,因为不存在业务壁垒,公司需要考虑的仅仅是市场需求和扩张规模是否合适的问题。但是正因为此也最容易使公司降低警惕,如果在行业景气度好的时候盲目扩张而对行业的趋势估计错误,容易导致公司在行业景气转弱时面临现金流困境,从而导致债券违约。

(2)纵向一体化策略。公司常常通过收购上下游产业链的企业实现,这种方式的风险相比横向一体更高,但较多元化更低。企业具有类似的业务经验,经营和管理难度相对较低,并且同一产业链更容易实现协同作用。但纵向扩张所需投资往往超过横向扩张,若相关行业产业链过长,所需的投资金额超出预期,则公司本身的资源和能力不足导致无法承担激进扩张以延长产业链的后果。典型案例有富贵鸟、中安消等。

(3)不相关多元化,即投资到与原主营业务不相关的领域,这类方式相比前两类一体化更加激进。主要风险包括投资支出需求更大、投资回报期更长、存在业务壁垒、影响原主营业务的资源投入、存在竞争劣势、新投资领域各类风险较高等等。

典型案例:凯迪生态

“11凯迪MTN1”和“16凯迪债”为凯迪生态发行的中票和公司债,2018年5月7日和6月1日分别发生实质性违约,且后续可能造成发行人其他债券连环违约。凯迪生态为生物质发电行业的龙头上市民营企业,近年来管理层对行业趋势判断过于乐观,致使公司战略较为激进,扩张速度过快。公司大规模新建生物质发电机组和收购其他电厂导致大额资本支出,大幅采购原材料累积了大量存货,资本支出及大额资产减值严重侵蚀了公司经营现金流。而经营现金流未达预期与严监管背景下的融资难度提升导致其投资难以为继,自由现金流存在较大缺口,最终资金链断裂导致了信用违约。雨润、圣达、丹东港等违约债券发行人均存在类似的投资激进问题,一旦经营不及预期叠加外部融资收紧,最终走向了同一个结果。

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关于激进投资的一些思考:

(1)多元化之殇,企业转型的痛点在哪里?

向不熟悉的领域扩张一是没有优势,另外一方面是业务之间不会很难形成协同效应,反而可能会导致企业的管理难度加大,盲目了为了多元化而多元化可能不仅使得新业务开展不及预期,而且也会使得原油的业务优势丧失。而向与主营业务相关的产业链横向或者纵向扩张时,扩张的新业务与旧业务往往有高度相关的周期性,如果处于行业景气度上升周期尚不至于发生太大的问题,但如果急于在行业不好的时候转型,往往面临的风险更大。回头来看,在行业景气不好的时候急于通过需求转型摆脱困境的企业不再少数,但往往适得其反,例如煤炭企业在煤炭行业景气度不佳时向下游转型做煤化工。

(2)激进扩张的风险在民企中更为突出。

一方面,民企的性质决定了其扩张战略比国企更为激进。民企的公司战略往往受实际控制人影响较大,而民企本身一般是实际控制人的毕生心血,控制人具有将企业做大做强的理念和目标,同时高管及其他控制人的业绩回报往往与公司规模正相关,因此公司容易做出激进扩张的决策。而在国企中控制人为国资委,公司的规模对领导班子的业绩影响不明显,而扩张反而会带来更多其他的问题,因此公司扩张的激励不足,激进扩张的风险相对较小。

另一方面,民企在外部融资上所受支持更小。扩张需要大量的投资现金投入,这是企业自身资金难以承担的,因此企业的扩张常常需要外部融资支持。由于企业性质决定,国企更容易获得稳定长期和低成本的外部融资支持,因此国企扩张时的成本更低,容错率更高。而民企一旦激进投资后回报不及预期或者原主营业务盈利下滑,都可能引发连锁反应导致外部融资渠道收紧,容错率较低导致风险较大。

1.3.实际控制人风险

实际控制人风险及公司治理因素是信用债违约的重要原因之一,通常表现形式有两种:第一、企业的实际控制人(包括发行人及集团的董事长和实际控制人等)出现难以预料的情况需要接受或协助相关部门的调查,或者由于发生违法乱纪行为被拘留甚至判刑等等。第二、企业实际控制人对公司控制能力较弱,容易因股权收购或其他原因丧失控制权;甚至出现控制权争斗的情况。

以上两种情况的发生都会给公司的正常经营及再融资造成巨大的负面影响,在实际控制人变更前后,公司的生产经营往往陷入停滞;同时可能出现的违法乱纪现象也使其信用资质迅速恶化,导致外部融资渠道受限,从而陷入现金流困境,最终走向债券违约。

实际控制人及公司治理的风险引发的债券信用事件往往发生在民企。例如亚邦集团、南京雨润、华通路桥和山水水泥等等。而国企中此类风险常常不是造成债券违约的主要原因,需叠加其他因素,例如国企中的董事长的不正常更换可能揭示了企业中存在的其他问题,例如经营情况不佳、甚至某些投资或者融资的违规行为,这些隐藏的问题可能最终导致债券违约。民企的实际控制人对企业的影响力较大,企业的内部经营与外部融资都严重依赖于其实际控制人,因此单实际控制人风险就可能造成企业违约。

控制人和公司治理风险受制于其信息的可获得性和事件的突发性,事前难以预期,等到事件爆出之时,往往已经无力回天。因此,根据之前此类违约事件的特征总结,能够提供一些警示:1、对于以上市公司为经营主体的企业,股份质押过高可能导致股价下跌时母公司失去控制权。2、对于某些实际控制人股份和董事长席位不占绝对优势的民企,关注前几大股东可能出现的控制权争夺情况。3、对于实际控制人对发行人影响过强的企业,关注控制人可能出现的违法违规行为和政治风险。

典型案例:亚邦

“15亚邦CP001”为亚邦集团发行的债券,2016年2月15日未能按期足额兑付,发生实质性违约,后续虽足额兑付,但亚邦集团仍发生其他债券违约事件。亚邦集团发生违约的主要原因为实际控制人被调查引发融资缩紧,进而导致流动性枯竭。亚邦集团为主要从事物流、燃料和制药的民营化工企业,盈利主要来源于下属上市子公司亚邦股份,但持股比例较低且质押比例较高。发行人各项偿债指标较弱,因此对外融资依赖程度较高,但当时盈利能力的增长使得总信用仍向好。然而,发行人董事长许小初被协助调查后,公司内外环境迅速恶化,银行收贷、压贷等行为使得公司外部现金流枯竭,同时拥有股份质押比例较高致使进一步融资空间有限。外部融资的收紧加剧公司的信用风险最终导致违约。

华通路桥与亚邦情况类似,均存在实际控制人被调查引发的信用风险。除此之外,山水水泥的违约主要涉及控制权争斗的内部治理问题,股权斗争给山水内部经营和外部再融资同时带来负面影响,并触发了美元债券的回售条款,致使现金流难以周转从而造成债券违约。

1.4.技术性违约

技术性违约主要是指发行人由于非主观的技术性原因,没有按时将资金足额划转至托管机构,由此造成的违约行为。例如人行的大额支付系统、跨境汇款系统或资金划转等系统操作原因。相较于实质性违约,技术性违约带来的负面影响更小,但由于发行人的还款能力和信用资质可能变化不大,发生的不确定性也更高。

虽然技术性违约是由于非主观性原因带来的,与发行人信用资质看似联系不大,但也需关注部分隐藏的问题。一方面,发生技术性违约的公司往往未严格按照规定的流程提前划拨兑付资金,这反映其现金类资产调度能力可能不够充分,导致资金到位时间紧张。另一方面,发生技术性违约后不可避免的会对企业信用资质造成负面影响,后续融资的压力可能增加。另外,技术性违约可能会触发交叉违约条款,甚至造成后续的实质性违约。

典型案例:大连机床

2016年11月21日,大连机床公告发行的“15机床cp003”构成技术性违约。隔日,大连机床将兑付资金足额划转且补足了延迟的利息。然而仅20天后,大连机床无力偿付到期的“机床SCP001”,构成实质性违约,后续的7只债券均发生实质性违约。后进入破产重整程序。

1.5.对外担保或互保风险

相对于发行人作为被担保方承担的担保人不积极履行担保义务的风险而言,发行人本身的对外担保或互保风险更加严峻。对外担保可分为单向担保和互保,总体而言单向担保风险高于互保。对外担保通常表现为企业的或有负债形式,但是在实际操作上,由于会计准则估计的不确定性普遍存在隐匿在表外且未披露的问题。担保所带来的风险主要包括对担保义务发生的概率估计不足、对担保方资信缺乏了解、担保合同不规范、后续缺乏有效跟踪管理等等。一旦发生需要履行担保连带责任的情况,发行人会发生巨大的现金流出。少则降低公司资产储备,影响其流动性;多则直接吞噬公司现金流和净资产,使其陷入资不抵债和破产的困境。

对外担保或互保引起的违约风险在民企中更需额外关注。相对而言,国企的内控关于对外担保较为严格,通常需要征得国资委的同意,并严格按照《担保法》实施。对民企而言,一方面民企的融资渠道整体弱于国有企业,且多处于竞争较为激励的下游企业,轻资产非周期性行业居多,利用抵押融资的难度也相对较大,这一特点促使了很多民企采取担保互保的方式进行融资。另一方面,民企内控制度相对薄弱,更可能出现隐匿的违规对外担保行为。

另外,需要尤其关注城投企业的区域互保风险。首先,区域内的城投平台互保可能加剧了信用的系统性风险,一旦个别平台发生流动性困难或其他突发事件造成信用违约,可能会造成信用风险的在区域内的传递与扩散。其次许多城投平台在政府的安排下会对当地的部分民营企业提供担保,部分民企资质较弱,融资困难等特征都可能造成担保风险增加。

典型案例一:谷神生物。

谷神生物主营业务是以大豆精加工为主,属于非周期性行业,经营状况整体相对稳定。但公司的对外担保企业中澳控股出现银行贷款逾期使得谷神生物的代偿风险有所加大,从而引发银行对公司抽压贷致使资金面突然收紧,从而最终陷入偿债困境。西王食品(000639,股吧)对齐星集团的担保也一度使得自身受到较大的牵连。

典型案例二:富贵鸟。

富贵鸟为主要生产服装皮鞋的上市民营企业,2018年已经出现债券信用违约事件。截止2017年中公司虽然账面上仍有较多的货币资金,然由于下半年发生多起大额代偿事项,截止年末账面货币资金仅2.27亿元,还有部分处于受限状态。而目前发行人及其子公司的资金拆借金额合计超过40亿元,很可能无法收回。公司2017年半年报披露总资产金额为55亿元,因此上述资金的回收率直接导致公司存在资不抵债风险。

富贵鸟存在明显的违规担保的迹象,首先2016年审计中发现公司存在前期未发现的巨额对外担保事项,公司定期报告发生了延迟披露和大面积修正,报表质量不佳。其次对于担保和拆借资金的具体去向和用途都没有说明,多家被担保方的信息合理性也存在问题。总体而言,富贵鸟存在违规对外担保的问题,大额的代偿事项叠加近两年经营下滑导致了最终信用违约。

2.还有哪些地区、行业或者企业的风险仍然较大?

2.1.18年地产债风险居高不下,19年投资机会才会逐步显现

地产行业当前最大的问题在于存货结构非常的不健康。由于17年以来地产行业固定资产投资持续呈现出拿地高、新开工低的特征,所以目前对于多数地产商来说,存货结构上呈现出高土地库存、低可售库存的状态,而这种状态实际上是不利于地产企业抵御外部融资收缩的风险。主要原因在于,一方面,地产商下半年有很大的可能会增加新开工将土地库存转换为可售库存,因此房地产投资者很有可能仍然会保持居高不下的增速,甚至可能会比全年全年要高。另一方面,目前地产商首先可变现的库存或者资产并不充足。

从融资层面来看,今年地产将显著承压。这一轮地产融资政策的收紧可以追溯至16年四季度地产行业交易所发债收紧,但实际上从最终的结果来看,地产行业17年实际融资情况并未出现显著下滑,地产发债人17年筹资性净现金流同比大幅增长3533亿元至7662亿元。说明在标债融资受限和未来融资收紧的预期下,地产发债人利用信托和银行渠道大量融资,导致行业资产负债率进一步抬升。而18年以来,资管新规落地之后,非标融资出现了大幅收缩,地产行业融资开始真正进入收缩的时代。

下半年集中到期可能会成为信用事件集中爆发的导火索,继续对行业造成估值冲击。往下半年看,地产债仍有大量的债券进入回售或者到期,并且到期的低评级品种变多,信用风险发生的概率也会明显增大。因此对于信用事件以及估值冲击的风险仍然需要防范。

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2.2.城投信用事件仍会此起彼伏,但实质性违约风险仍然较小

往下半年看,到期压力叠加融资收缩和债务置换结束等外部压力,城投信用时间依然会此起彼伏。

1、部分地区经济数据造假加大市场恐慌。2017年以来,辽宁、内蒙古、天津等省市先后爆出虚增经济总量和财政收入,纷纷调减2016年经济增长和财政收入统计数据。作为含有地方政府隐性担保“金边属性”的城投债来说,经济数据造假使得市场对其的担忧明显升温,导致行业融资难度提升。

2、监管落地,信用大环境收紧,城投深受其害。18年伴随着资管新规的落地,监管从预期层面开始进入实操层面,表外非标融资开始出现大幅收缩并出现回表压力,但银行资本压力、表内信贷额度受限、非标发行主体回表困难等问题使得表内融资短期难以承接庞大的表外融资规模,最终导致整体融资快速收缩。4月份社融存量同比增速从17年底12%的增速快速下滑至10.5%左右,表外信托+委托贷款存量出现了持续收缩。而对于依赖表外融资的城投发行主体来说,融资环境自然出现了明显恶化。

3、监管政策从未止步,城投融资继续收紧。17年以来,行业政策层面持续施压,50号文、87号文分别从PPP和政府购买服务的角度规范地方政府的违法违规融资行为,18年财金23号文发布,又从金融机构的角度规范了地方政府的投融资行为,监管力度空前。虽然政策也从土地储备专项债、收费公路专项债等角度为城投融资“开正门”,但短期规模有限,尚不能对冲城投融资收缩压力。

4、地方政府债务置换即将完成,直接隐形担保将结束。截至2018年3月底,地方政府从 2015 年开始的置换债发行约为11万亿,剩余1.5万亿置换债发行将于2018 年 8 月底前完成,置换债即将完成,对城投的直接隐性担保将宣告结束,届时城投政策层面又将面临较大的不确定性,行业风险系统性抬升。

但18年对城投的风险容忍度仍低,信用事件之后政府兜底仍会是大概率事件。主要原因在于:

1、经济内忧外患,稳增长压力加大。18年经济增长情况仍然面临加大的不确定性,外部“贸易战”随时可能对出口产生威胁,内部融资收缩压力对经济的负面影响也不可小觑,在此背景下,18年政府整体工作思路上整体开始向“稳增长”有所倾斜,4月份政治局会议重提扩大内需也说明了这点。因此,短期在出口未来承压、制造业投资恢复缓慢、消费疲弱的大环境下,基建和地产仍然是对冲经济下滑的主要动力,因此对城投的风险容忍度也不会太高。

2、城投近年来虽然持续分化,但程度不够,违约仍有可能引发系统性风险。从17年行业政策趋紧以来,城投债估值就处于持续分化的过程当中,但目前由于还没有城投实质性违约的案例,因此城投刚兑信仰依旧尚未打破,况且产业债信用风险相比较于城投来说有过之而无不及,无奈之下投资者仍然会选择城投债。如果18年出现城投实质性违约风险引发投资者恐慌,对于债券市场来说依然会引发系统性风险,从而进一步冲击到融资对经济造成压力。因此,在维稳的大环境下,城投出现实质性违约风险的概率不大。

2.3.建筑与地产和城投相关性较高

我们认为建筑行业下半年风险也会相对较高。一方面,地产和城投相当于建筑行业的下游企业,并且从行业议价能力上来说,地产和城投是显著高于建筑行业的,目前在地产和城投外部融资及现金流趋紧的大背景下,对于上游建筑行业的应付账款会明显增多,这就导致建筑行业的应付账款会明显增长。建筑行业本来就是依赖融资、高负债率运行的行业,应付账款的增长将会进一步急剧行业的现金流紧张,信用风险会居高不下。

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2.4.商业贸易行业

贸易类企业是典型的低毛利高周转的行业,业务的开展很大程度上依赖于回款的速度。由于对周转的要求很高,因此该行业的信用薄弱环节往往就在于存货的周转上。但凡出现一旦占比较大的货款回收出现问题的情况,往往就可能导致企业出现流动性风险。18年在整体融资收缩的背景下,不同企业流动性均有所收紧,企业应收账款同比增速出现了明显的增长,工业企业应收账款净额同比增速今年以来增速出现了明显的增长。因此对于贸易类企业来说,回款的风险也在加大,信用风险整体或将出现明显的回升。

来源:债市覃谈

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